恒指以六連跌的走勢宣告年線及21000點爭奪戰最終以多方的失敗而告終，同時，這也是該指數自今年1月份以來首次出現六連跌的頹勢。在“內外交困”之下，恒指接下來考驗20000點大關在所難免，而在“大考”之前，我們有必要先梳理一下左右近期港股走向的三大疑問。

H股緣何如此疲弱

H股依然成為大市領跌主力，國企指數上周3.27%的跌幅遠遠跑輸恒指1.83%的跌幅，同時也顯著落后于內地上證綜指1.19%的跌幅。

近幾個月以來，H股一直跑輸港股大市，統計顯示，自5月26日反彈行情啟動以來，國企指數累積漲幅僅為6.21%，而恒生指數漲幅則高達8.49%。然而，根據以往經驗，H股在港股市場中波幅一直相對較高，無論是在強勢還是在弱勢中，其漲幅和跌幅都會高于本地股。那么，近期行情中H股的異常表現究竟出于什么原因呢？我們可以從以下兩方面因素來找到答案：首先，相對于歐美股市來說，內地A股的反彈行情滯后大約1個月左右，若統計上證綜指5月26日以來表現，還出現了微幅下跌，因此，A股對于H股市場形成一定的拖累作用。其次，恒生AH溢價指數近期一直于歷史低位徘徊，這就更增加了A股對于H股的拖累作用，而且考慮到比價修復的因素，H股表現可能還會落后于A股，這也是AH溢價指數近兩周反彈并沖上100點的主因。

做多理由是否依然存在

恒指已連續六個交易日收于年線之下，自5月底以來形成的升勢基本終結，之所以能夠做出如此判斷，其原因主要是前期支撐大市走強的幾個因素已發生改變，而新的做多理由短期內仍難以形成。

我們不妨回顧一下，恒生指數自5月26日至8月9日出現了累計幅度近15%的升勢，其原因無外乎有三條：第一、在內地經濟增速顯著放緩的背景下，市場中開始涌現宏觀調控政策的放松預期；第三、疲弱的美國經濟指標以及相對樂觀的歐洲經濟指標導演了美元指數為期兩個月的跌勢，全球風險偏好升溫，資金流入風險資產及新興市場；第三、美股和港股公司先后披露的中期業績多數好于預期，誘發了一波業績浪的炒作。

然而，從當前情況看，上述三條做多動力已經基本上消散，這也是近兩周多以來港股乃至全球股市出現回吐的主要原因。首先，內地方面，兩個多月來并沒有看到任何實質性放松政策出臺，相反，從銀信理財產品由表外轉入表內，到治理地方融資平臺細則，到公開市場持續凈回籠，再到反復強調抑制房地產投機炒作，令市場對于政策放松的憧憬基本落空；其次，美元在經歷了兩個月的跌勢后，已持續反彈逾兩周，投資者逐漸由單純對于美國經濟復蘇前景的擔憂，轉化為對全球經濟陷入二次衰退的擔憂。結果必然是全球避險情緒升溫，美元、美債、黃金受到追捧，資金從風險資產流出。此外，日元套息交易平倉也對風險資產形成沖擊，Libor美元與日元3個月息差顯著收窄以及日元走強既可以看做是日元平倉的緣由，也可以看做日元平倉的結果。最后，雖然中期業績多數好于預期，但我們看到的更多是“見光死”行情，在全球經濟增速回落的背景下，上市公司中期業績已達階段頂部成為市場普遍預期。

再次量寬能否成為救命稻草

展望后市，近日公布的美國7月新屋銷售及成屋銷售環比降幅均創出紀錄新低，樓市與就業市場或將出現螺旋式下滑，美國經濟或將在長時間內處于停滯狀態，美國面臨再次刺激。但是，我們需要進一步考慮的問題是，即使量化寬松再度擴張，能否對美國經濟乃至全球經濟產生實質性的刺激作用。畢竟，根據金融危機后實施的量化寬松經驗，零利率環境下流動性陷阱的制約以及居民和企業部門去杠桿化進程的長期性，決定了量寬政策難以達到刺激投資與消費的目的，而對于虛擬經濟來說，也只不過是一針“興奮劑”而已。因此，對于港股來說，后市預計將沿著8月10日以來形成的下降通道向下尋求支撐。