海航集團財技再展。7月13日晚間，垂直整合了玩具開發、制造與銷售的老牌工業股龍昌國際（348.HK）在港交所公告稱，將以發行新股和可轉債的方式，以總值60億港元的對價，自海航集團收購部分飛機租賃業務資產。

7月14日，負責龍昌國際投資者關系的駿天投資者關系負責人忻紅玲證實，龍昌國際可能發行的新股以及可轉債事實上都是對海航集團控制的離岸公司定向增發。

若可轉債悉數轉換成上市公司股份，則海航集團將在交易成功后持有75％的龍昌國際股權，從而實現借殼上市飛機租賃資產。

海航集團沒有對這起交易置評，忻紅玲強調，目前交易進展相當于簽署諒解備忘錄的程度。

溢價之問

這次交易估值引人關注——在今年1月19日，海航集團方宣布以1.5億美元（約合10億人民幣）的價格完成了對澳大利亞Allco公司的飛機租賃業務收購。Allco公司因金融危機被債權人托管，其資產被分割出售用以償債。

海航集團以60億港元（約合52.31億人民幣）的價格將兩筆資產出售，其中一筆是90％的ALLCO股權。在此期間，ALLCO的資產并無變動，仍然擁有和管理68架商用飛機，包括自有31架、管理37架。

另外一筆出售的資產，是海航集團將向旗下香港快運與香港航空租賃了9架飛機的資產公司售予龍昌。9架飛機均為737-800，按照業內視乎機齡的估價，總值介乎1.98億-3.51億美元（約合13.41億-23.78億人民幣）。由此計算，海航集團向龍昌國際出售的資產估值，約合22億-33億人民幣，龍昌國際為此支付的溢價水平約為100％-136％。

“不能說龍昌說這筆資產支付了過高溢價，”忻紅玲解釋說，“還需要考慮到海航集團保證在今年和明年兩個財政年度內這筆資產帶來的稅后盈利之和最少會有13億港元。這比當初海航集團收購ALLCO的資產時，投資安全性大為提高。”海航集團旗下上市公司，曾被指責以過高價格向母集團購買資產，有輸血嫌疑。

另一方面，由于這次收購是通過向海航集團的離岸實體發行12.12億新股，以及價值57.576億港元的可轉債（轉換價格為每股0.2港元），即由海航集團向市值不過14億港元的龍昌國際提供收購融資，忻紅玲表示收購方案設計不會影響龍昌國際的現金流，是比較理想的方案。

龍昌國際表示，盡職調查爭取在4個月內完成，若談判順利，將在盡職調查結束后的45日內簽署正式收購協議。因此，海航集團的這一借殼行為最快能在今年12月底或2011年1月初完成。

下一步？

市場亦好奇，一旦海航集團順利將ALLCO的資產置入龍昌國際，后者現有的玩具業務是否仍將保留。龍昌國際聲明，未來集團將落實業務多元化策略，尋求有利業務增長的商機。而在5月20日，龍昌集團曾發出盈利警告，稱截至今年3月31日的財年將錄得虧損；隨后在7月7日，該公司又稱多名顧問已經向公司提交了可實現轉虧為贏的數個潛在重整方案。

忻紅玲說，“至于今后是否剝離玩具業務，以及管理層是否重組，現時無法預測，因為交易尚未達成。”

基于同樣理由，龍昌國際表示不便預測海航集團今后是否會將所有飛機租賃甚至全部租賃資產打包到上市公司。海航租賃公司是海航集團和海航實業旗下的租賃產業平臺，囊括了天津渤海租賃有限公司、長江租賃有限公司、揚子江國際租賃有限公司、大新華船舶租賃有限公司和香港國際航空租賃有限公司。其中，長江租賃、揚子江國際租賃以及香港國際航空租賃均從事飛機以及航空器材的租賃。忻紅玲對此補充稱，ALLCO是海航集團眼下最主要的飛機租賃資產。

租賃業務被劃歸到海航集團八大集團之一的海航實業，截至2009年12月31日，該公司總資產規模達913.05億元（其中自有報表資產總額為577.61億元），涉足眾多金融業務，但該板塊并無上市公司。與之相應，海航集團的航空公司、機場、商業、餐食板塊已經有各自的上市公司平臺，而海航置業與海航旅業也借殼實現了部分資產上市。