根據(jù)“三方協(xié)議”， 風(fēng)險(xiǎn)緩釋的措施包括以下幾部分，首先是風(fēng)險(xiǎn)儲(chǔ)備基金，主要由委托貸款利率與債券發(fā)行利率形成的利差收入組成；其次是政府風(fēng)險(xiǎn)緩釋基金，由地方政府按照發(fā)行規(guī)模5%的比例出資設(shè)立；[英國(guó)注冊(cè)公司]而若前兩層仍無(wú)法滿足償付要求，將由發(fā)行人以自身日常經(jīng)營(yíng)收入作為補(bǔ)償。

某券商固定收益部門人士表示，從認(rèn)購(gòu)方角度來(lái)說(shuō)，這款小微扶持債實(shí)質(zhì)上是地方政府為小微貸款提供隱形的信用背書(shū)，看起來(lái)確實(shí)更有保障。但從發(fā)債主體來(lái)說(shuō)，使用資金的中小企業(yè)并不直接承擔(dān)償債責(zé)任，這部分壓力可能轉(zhuǎn)移到城投企業(yè)身上，而在地方融資平臺(tái)普遍負(fù)債沉重的情況下，此舉也有增加其償債壓力的可能。

基本模式為由地方融資平臺(tái)發(fā)行，但募集資金并未用于地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目，而是通過(guò)銀行以委托貸款形式向小微企業(yè)放貸。

這種發(fā)債融資人和資金使用人分離的操作雖然可謂創(chuàng)新，但擁有“特殊身份”的城投公司獲取低成本資金，卻參與到小微企業(yè)貸款中，并有“政府信用”參與背書(shū)，同樣引發(fā)了不少市場(chǎng)質(zhì)疑。

民生銀行：破例承銷企業(yè)債

首批小微扶持債的發(fā)行主體包括4家城投企業(yè)，分別為鎮(zhèn)江城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司、鹽城市國(guó)有資產(chǎn)投資集團(tuán)有限公司、無(wú)錫市新區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展集團(tuán)總公司以及天津保稅區(qū)投資控股集團(tuán)有限公司，合計(jì)35億元，期限3年。

某券商固定收益部門人士表示，上述針對(duì)中小企業(yè)的募資模式與發(fā)改委審核的“中小企業(yè)集合債”，以及交易商協(xié)會(huì)牽頭的“中小企業(yè)集合票據(jù)”類似，但相比二者，小微扶持債明顯在募集規(guī)模上有突出優(yōu)勢(shì)。

小微企業(yè)扶持債是近期發(fā)改委一直力推的創(chuàng)新型金融工具，旨在引導(dǎo)地方融資平臺(tái)從基建項(xiàng)目退出轉(zhuǎn)而“批量化”支持小微企業(yè)。[注冊(cè)BVI公司]而這次由于引入銀行委托貸款模式，發(fā)改委也首次允許企業(yè)債承銷資格向商業(yè)銀行全面開(kāi)閘。

四只小微企業(yè)扶持債的主承銷商均為民生銀行。在此之前除了國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行以外，商業(yè)銀行并沒(méi)有承銷企業(yè)債的資格。

此番擔(dān)任債券主承銷商的為民生銀行，主要職能還包括篩選小微企業(yè)名單并交發(fā)行人最終確認(rèn)，這部分工作主要由民生銀行在當(dāng)?shù)亟M建的城市商業(yè)合作社完成。

民生銀行已將原本分散的小微企業(yè)客戶進(jìn)行了整合，按照行業(yè)、商圈、社區(qū)將小微客戶組成多個(gè)合作社，負(fù)責(zé)初選和推薦有融資意愿的高級(jí)會(huì)員，作為小微企業(yè)扶持債委托貸款目標(biāo)客戶，并協(xié)助進(jìn)行分類評(píng)級(jí)和貸前調(diào)查工作等。

在上述券商人士看來(lái)，這樣的創(chuàng)新模式中，銀行只是中介機(jī)構(gòu)，有利于緩解壓力和風(fēng)險(xiǎn)。

“承銷收入雖然不多，但基本不需要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。更重要的是，其間民生銀行還可以向企業(yè)發(fā)放短期貸款甚至提供其他綜合金融服務(wù)，在此過(guò)程中，能同時(shí)賺取利差和中間收入，也能騰挪一定的信貸空間。”

實(shí)為城投公司兜底

當(dāng)然，作為創(chuàng)新型的金融工具，這款小微扶持債也不可避免的引發(fā)了一些質(zhì)疑的聲音。其中最主要的一點(diǎn)，就是關(guān)乎城投發(fā)債融資卻用以放貸的“中介角色”問(wèn)題，更有評(píng)論認(rèn)為，這樣的金融產(chǎn)品，雖以支持小微企業(yè)融資為出發(fā)點(diǎn)，但最終地方城投才是最大的受益方，并可能利用息差在其中獲得豐厚回報(bào)。

債券募集說(shuō)明書(shū)顯示，向小微企業(yè)發(fā)放委托貸款的利率由民生銀行提供建議，最終由發(fā)行人確定。

而根據(jù)公開(kāi)信息，此次發(fā)債的票面利率僅為5.1%-5.4%，加上民生銀行收取費(fèi)用約3%左右，融資成本僅為8%左右，而委托貸款利率最高可達(dá)24%，利差部分或?qū)⒎浅！翱捎^”。

其次，募集資金的用途也頗受人關(guān)注，因?yàn)橘J款具體投向并未公開(kāi)，能否保證資金確實(shí)用以規(guī)定的領(lǐng)域也是非常重要的問(wèn)題。

某股份制銀行對(duì)公業(yè)務(wù)人士對(duì)記者表示，根據(jù)民生銀行長(zhǎng)期在小微貸款方面的巨大投入，參與這款債券的承銷主要還是發(fā)揮其在小微業(yè)務(wù)上的突[注冊(cè)開(kāi)曼公司]出優(yōu)勢(shì)，加之嚴(yán)格監(jiān)管下，“圈錢”作為他用的情況不太可能發(fā)生。

而他也同時(shí)透露，城投公司參與這樣的計(jì)劃，除了利差回報(bào)外，也有更多考量。

“在這樣的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，地方融資平臺(tái)和小微企業(yè)很多都存在一定利益關(guān)系，未必是股權(quán)關(guān)聯(lián)，更多可能是在招商等合作方面，為兩個(gè)完全沒(méi)有聯(lián)系的主體撮合做委托貸款的情況并不太多。這樣的背景下，更應(yīng)該重視做好資金使用的監(jiān)管工作。”

這樣的判斷也與華泰證券[10.52 -0.57% 資金 研報(bào)]固定收益研究員郭春燕的觀點(diǎn)有相似之處，她認(rèn)為城投與小微企業(yè)更像招商與稅收的關(guān)系，城投企業(yè)(實(shí)際是地方政府)將以此為優(yōu)惠在其所開(kāi)發(fā)的地區(qū)進(jìn)行招商引資，最終通過(guò)企業(yè)繳納的稅收保障城投企業(yè)的償付能力。

除此之外，風(fēng)險(xiǎn)也是不能避開(kāi)的話題。據(jù)了解，四只債券均無(wú)增信措施，但有一定的風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施安排，償債資金來(lái)自小微企業(yè)歸還的貸款本息，而擔(dān)任兜底角色的實(shí)為城投公司，地方政府則扮演了類似“信用背書(shū)”的角色。